固德威（688390）：25年报及26年一季报点评：汇兑及确收节奏影响Q1业绩，Q2环比有望翻倍，全年持续高增

固德威(688390) 　　投资要点 　　事件：公司25年营收88.9亿元，同31.9%，归母净利润1.3亿元，同318.3%。公司26Q1营收23.6亿元，同环比25.4％/-12.4％，归母净利1亿元，同环比+462%/88.6％。Q1业绩受汇兑+电芯涨价+3月部分确收延至Q2影响，基本符合预期。 　　25年抢装拉动增长，26年并网预期略有下滑。公司25年并网营收25.6亿元，出货73.6万台，同增30%+，其中25Q4出货约12万台，环降约40-50%，毛利率约20%，同降3pct。26Q1营收5.2亿元，我们估计出货18万台，毛利率约25%，全年预计并网出货约70万台，同比略降。 　　受确收节奏影响、Q1储能环比持平略增：1）储能逆变器：25年营收9.6亿元，出货13.6万台，毛利率约47%，同降2pct，其中Q4估计出货约5-6万台，环增20-30%。26Q1营收3.6亿元，估计出货约5-6万台，环比持平。2）储能电池包：25年营收15.5亿元，出货1.2gwh，其中Q4出货约0.6-0.7gwh，主要受益于澳洲抢装需求爆发，出货环比翻倍增长。26Q1营收8.7亿元，出货约0.7-0.8gwh，环比略增。 　　欧亚需求放量推动Q2环比高增、工商储及大储贡献新增量。公司在澳洲、欧洲需求快速放量，加大布局英国、亚非拉等市场，4月储能逆变器在手订单高增，电池包单月订单超1gw，全年我们预计储能逆变器出货翻倍达30万台，电池包营收50-60亿元，同增2-3倍。工商储有望实现营收10亿元+，同时大储亦逐步落地，年内有望拿到200-300MWh数据中心相关项目订单。 　　26年户用系统预期维持平稳、热泵与BIPV有望起量。25年户用系统营收约31亿元，同比持平，销售约1.1gw，26Q1营收4.3亿元，全年预计营收约30亿元，同比持平。25年热泵、BIPV等营收约6.3亿元，同增30%，26Q1约1.8亿元，全年预计营收约9亿元，同增40-50%。 　　汇兑损失影响致26Q1财务费用增长明显。公司25年期间费用17亿元，同18.6%，费用率19.2%，同-2.1pct。公司26Q1期间费用5.4亿元，同环比48.9%/12.7%，费用率22.7%，同环比3.6/5pct，其中财务费用0.84亿元，同增0.8亿元，主要系汇兑损失影响。26Q1经营性现金流-0.8亿元，同环比-68%/-112%；26Q1末存货30.9亿元，较年初增加28.8%。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司储能环比高增，我们上调此前盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为12/17/23亿元（26-27年前值为9/12亿元），同增754%/50%/30%，维持“买入”评级。 　　风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。